可惜的是，自己在閒暇之餘，有時候真的有心無力一直更新。因為這邊大多數都是一些比較硬的東西，需要花時間整理，再用比較容易理解的方式寫出來。
之後如果有空，還是期許自己可以定期更新，不要每次都等三年LOL。
2020年8月4日 星期二
Structure Deposit (Investment or note) - Part I
經過了債劵、衍生性產品之後，這邊多提一個很多人都有機會碰到的結構型商品介紹。他的英文名字各有不同，但基本上內容是一樣。
Structure Deposit(SD) :顧名思義就是結構型"存款"，但這邊存款的定義跟你想的完全不一樣。他不是像你想的擺在銀行的存款；而是對於銀行來說，他可以把這存款擺在銀行裡，不用期初付給上手(IB)。
Structure Note(SN): 這就是之前很愛講的連動債。跟Structure Deposit比起來，你等於是跟發行的金融機構買了一個債劵，所以期初代銷機構就要把錢給發行機構。這個對於一般投資人來說，你等於要承擔發行機構的信用風險。這邊你可能很難理解，就去搜尋一下雷曼那時候在台灣發行的連動債事件，就可以更了解了。
***假設你在2008年之前買的連動債(SN)，而另一個人買的是雷曼當上手的SD (由台灣的銀行發行)，今天你的損失就會小很多了。
接下來我們就由各大分類來介紹:
1. 保本率
2. 連結標的
3. 天期
4. 流動性
5. 結構
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為何結構擺在最後呢??因為內容太多，剩下大部分可能都在分析結構:
1. 保本率
這個非常簡單，就是分保本、部分保本、不保本。
保本就是你給100一定拿100回來。
部分保本就是給100但只保證拿回來XX%
不保本就是 你完全不會知道你拿回多少，也有可能拿回來0。
以前大部分都是主力保本的，但隨著利率越來越低，部分保本的接受率也越來越高。
2. 連結標的
連結標的可以有FX 股票 Credit Commodity等，也可以做Hybrid 。FX 可以做G10 ，USD/CNH USD/ZAR 等。 股票有美股 港股 陸股 台股，ETF也蠻多的。
3. 天期
最短可以1周，長的也有到10幾年的。長天期產品很多都有含Callable的條款，或是Target Knockout的條款。
4. 流動性
基本上，你要贖回就是一定要被吃一筆。因為這種產品是沒有流動性的，尤其是產品結構越複雜，天期越長，你的bid ask spread越寬，你就輸越多。
但為何會造成這種狀況呢?? 第一，你買下去就會被抽成，所以本來這東西值100，金融機構要賺錢，所以變97-99。這個狀況應該非常容易理解。第二，連結標的需要避險，但你天期越長，越難避險，尤其很多東西都是用短天期的產品一直roll，來避險長天期，這樣其實對於公司的風險蠻高，所以她一定會跟你索求比較高的bid ask spread。
5. 結構
這塊就會有點複雜，所以我們就比較大概的論述結構為主，連結標的大部分都可以套用。
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a. Sell Option (DCI Dual Currency Investment 類型結構)
這大概是最簡單類型的產品，利率天期都會在2年以下，股票大部分都在3個月以內，FX則多在1個月以內。
圖1:
圖2:
這就很簡單的結構，你就是sell一個call 或put ，然後把你的premium 換算成利率。
比如說我做一個sell EUR Call USD Put ，K= 1.2000 ， Tenor 1Month ，rec 3% p.a.
假設現在EUR/USD spot 是1.1850 ，一個月以後，你一定可以領到3%年化的利息。
但如果EUR/USD 在一個月Fixing那天是1.2050，你的EUR本金就會用1.2000的價位轉換成美金。
如果fixing低於1.2000，就不用轉換，可以領回100%的本金。
這篇再補足一些基礎選擇權知識: Vol越大的時候，天期越長，越靠近K，你的收益會越好。
另外就是整體價錢要看Vol surface。
這邊要用的比較通俗的方法形容:你每天買豬肉的價格都不一樣了，所以這種衍生性商品的價錢怎麼可能每天都一樣。
**這邊有個不熟產品的人常犯的錯，在這種貨幣轉換的DCI商品中，請一定要記得，你的本金決定了你可以做的是call or put。你就用你要賣高 或是買低的方向去想就OK了。
但如果今天是股票類型，Sell put 大部分就是實質交割，跌破你訂的K，就用K買該股票X張。
而Sell call 則多數為差額交割。
用台股來看，當很多客人都願意Sell Put的時候，而且都實質交割，代表在這價位有很多接盤俠了。
連結標的也可以用利率(CMS LIBOR)或原物料。
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b. FX SWAP類型
這種產品僅適用於FX，其實他的想法蠻簡單的，就是套兩種貨幣之間的SWAP點數，然後再利用這貨幣的Funding，組合起來增加產品的收益率:
例如 B/S USD/CNH 6M swap 點數為800pips
USD 六個月的funding為1% p.a.
需要比較好的收益，你就要等SWAP點數快速擴大，或縮小(取決於你的本金)，這樣才會造成跟FUNDING有差距，簡單來說，這樣才有機會套利。
假設現在SPOT是 6.9800，這樣用SWAP點數換算一年就是 2.2%左右，再加上1%的funding，最後就是3.2% p.a.左右。
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c. Buy digital Option
這種也是很單純的產品，可以保本也可以不保本，適用所有類型的連結標的，天期大概2年以內也都OK。
結構很簡單，就是你可以看多也可以看空，只要標的物超過你的目標價，就可以拿Bonus。
BUY 2330.tw digital call option(100% p.p.)
Tenor 1M
Bonus: 2%p.a.
K= 350
這個表示說 只要一個月以後TSMC 漲超過 350 你就可以拿到2% p.a. 的利息。沒有超過的話，就是拿回本金
***以上都盡量以簡潔表示為主，所以細節跟K就沒有特別符合現狀。
不知不覺又講了一長篇，下一段來講市場的噩夢Dual/Single range accrual 以及 Shark Fin ，以及補充一些hybrid 的類型。
2020年8月1日 星期六
債劵101 part II
繼上次債劵101之後，有介紹一些基礎的債劵知識，從現金流、各種spread、殖利率曲線以及Duration等。這些大概都是你走Fixed
income這條路的時候，大概第一個禮拜就會學完的事情，所以很多東西我都直接跳過，這一篇就多寫一點市場看劵的想法，還有一些業界比較實務的做法(每一家應該還是有點不一樣)
這篇還會有個問題就是可能會有點雜，主要是我想從發債的流程開始說，而不是像一般的教科書一樣分門別類介紹:
首先就是為何要發債，基本上原因就是公司缺錢，這邊的錢有可能是因為他業務上現金流不足，也有可能是M&A
，當然也有其他的可能，比如說市場上的錢真的好便宜(這句話的意思是指利率太低)。
假設今天A公司要發債了，就要看
1. A有發過債
2. A沒發過債
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假設他有發過債，那定他的IPT 就會相對來講簡單很多。(這邊都是以IG來看，HY會有點不一樣)
舉例來說A公司市場上有流通的債，T spread 分別是 2yT+50 5yT+70 10yT +100
那他現在要發新債，可能就訂一個IPT 2yT+60 5yT+80 10yT +110
當然你會問，為何比舊債高呢?
主要是吸引投資者可以多下單，另外這是第一次的出價，之後下單以後，如果市場狀況良好，就可能會在Tighten一點。
(註: Widen 跟 Tighten，分別是指spread 變寬及變窄)
那最後可以Tighten或是可能是widen，就會取決於當時的市場:
a. 有可能是因為時間點(比如說是年初或年底)
b. 同一時間是否有其他大公司發債
c. 是否有相關法規出爐
d. 公債市場是否有大幅波動
e. 財報周
f. 市場情緒
g. 國家因素
時間上，大部分公司都比較偏好年初買債，年底的時候可能很多人都去休假了，市場也相對清淡，買債的人會比較少，甚至有些公司為了洗獲利，可能會在10月11月賣劵realize獲利。
發債時，如果有其他大公司發債，就會有排擠效應，如果又是同類型公司發債，市場又比較緊，你要付出的成本可能更高。
另外就是市場，如果發債時市場波動比較大，你hedging的成本可能也比較高一點，訂價也會影響到，因為你是T加點 (銀行偏好pay floating receive fixed，有些公司偏好pay fixed rec floating)
最後要稍微提一下的就是國家因素，這通常跟中國比較有關，很多中國公司偏好認購中國的債劵，因為國家可能會給你一些政策上的優惠，比如說抵押比率等。另外有些人覺得自己對自己國家的公司比較熟，所以比較願意認購自己國家的債劵，這也叫Home Bias (這就跟USDTWD 一樣，很多SI SN產品連結USDTWD的客戶，都是台灣人)
這幾個原因都有可能會影響到你發債時的狀況，當然可能會有一些其他的可能性，但我目前還沒想到。
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再來就是A公司沒發過債:
主要差別是他定價的時候，更容易受到市場的影響。
假設相對穩定的市場之下，他的定價方式應該都會找一個類似的B公司來比價，比如說遠X電信發債，你可能就會拿台灣X哥大來比較。但發出來的價位又一定會比中X電信低，因為中X有部分的國家背景。
以上說的這個方法基本上適用所有產業，除非你是一個橫空出世的產業，比較找不到類比的對象，那可能就會按照你的財報及現金流，來幫你定價。(這時候S&P Moodys Fitch出的報告，影響就相對會有影響)。這塊跟股票定價其實蠻類似的。
這邊講一個稍微有點的題外話，因為很多債劵都是借新還舊，比如說A公司有個一批債都是在今年到期，但量可能相對比較大，正好運氣又不好，今年的FCF又有點往下，那你的IPT可能就要widen很多，這個市場其實也是蠻人吃人的。
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上述都是一個公司開始發債的評價問題，再來就是一般機構投資人會看劵的方法:
首先大家要先了解大部分投資部門可能會用產業來分，也有用國家，每家的分法不太一樣，也是取決於部門人數的多少。
那假設用產業來分好了，我們可能會用BBG裡面內建幾個ticker來看產業，那這些東西都可以用add in 放到excel裡。
大概擺在excel以後，會變成這樣。那這些是BBG把裡面這些sector USD債劵所有的OAS擺在一起平均出來的結果。
問題是，他沒有分年份，所以只能看一個非常的大概。那如何要更仔細的觀察呢??其實只要把你常看的那幾家公司的劵，按年分分類，這樣你就可以分出各天期、各公司、各國家，甚或是各評等水準的Yield curve。
這邊也可以用BBG的功能: MARS
另外你要搜尋劵的話，可以用BBG裡面 SRCH 的功能來挑劵。
這樣你就可以組成一個比較合理的看劵參考，要標新劵的時候，也可以比較快看出價錢是否合理。
這邊牽扯到一個題外話，就是股票很多都會用ETF看，那為何不用債劵ETF來看呢??這個問題很大，牽扯到的細節比較多，我可能之後再開一篇來深入探討。
接下來講一點各種hedging的方法:
第一，利率風險通常都是利用IRS避險，比如說 你手上有一個floating的劵，但你覺得3M libor會持續向下，甚至會到負的，你比較想拿fixed coupon來保護你的現金流，所以你會做IRS (pay floating rec fixed)這樣來鎖定你未來的現金流。這是最簡單的作法，當然你也可以對短率長率的不同看法，來做調整。
第二，貨幣風險: 台灣壽險業最常做的就是FX SWAP去避險。因為你收台幣投美金債劵，或是其他美金計價資產。這時候如果有贖回或是到期的保單，你會有需要台幣來支付，如果完全沒有避險的話，其實在支付台幣的時候，你會有相當程度的錯幣風險(尤其是台幣一直走強的現在)。許多保險公司的做法就是做3M-9M的USDTWD swap去避險，然後他們通常會用FX swap點數去換算成利率去推算。
**FX swap 的部分 之後也來開一篇FX 101來說好了'。
第三，就是Credit risk，這種就是用CDS避險，但做的人其實不是像上面兩個的多，因為它通常都是5Y 10Y ，公司也必須要夠大，才會有報價，幣別常見的只有USD跟EUR。 Spread其實比較寬。
這邊多提一點好了，一般金融機構承擔Credit risk可以用兩個面來解釋:
第一個: 把它當成是一種放款。簡單的說，今天要買這檔債卷，一樣上受審會，開額度 天期 貨幣。然後投資單位按照自己的步伐執行。然後這種很多都是擺在banking book(HTM)裡面。
第二個: 銀行直接畫一個額度給投資單位，一般來說只會用blacklist來限制你。比如說 某些產業國家不能碰，或是TLAC可能只能占多少比例，不能買sub之類的方式。
不管以上哪一種方法，都有它的好處跟壞處，可能隨著每間金融機構的想法不同而有所改變。
介紹完以上三種避險方法以後，其實一般公司不會全數都做(三取二 ，也有部分會三取一)，因為你要承擔部分風險，才會有收益。
這邊還有一個點就是，比如說保險公司收美元保單，或是銀行收美金存款，他如果這些錢去投美金的債卷，這樣等於就沒有錯幣風險，那他就有多一點點的成本空間去做CDS。
感覺講得有點太長了，剩下的留到part III 好了。
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